החל להקליד את מחרוזת החיפוש שלך בשורה מעל ולחץ Enter לביצוע החיפוש. לחץ על Esc לביטול החיפוש.

המשקיע הנבון

מאת:
מאנגלית: יונתן בר | הוצאה: | 2010 | 400 עמ'
קטגוריות: ניהול ועסקים, עיון
זמינות:

148.00

רכשו ספר זה:

בנג'מין גראהם, יועץ ההשקעות הגדול ביותר של המאה ה-20, לימד אינספור אנשים והשפיע על רבים נוספים בכל העולם. תורת "השקעות הערך" של גראהם, שמגינה על משקיעים מטעויות בסיסיות ומלמדת אותם לפתח אסטרטגיות ארוכות טווח, הפכה את המשקיע הנבון לתנ"ך של הבורסה עוד כשראה אור לראשונה בשנת 1949.

במהלך השנים הוכיחו ההתפתחויות בשוק את נכונות האסטרטגיות של גראהם. המהדורה המעודכנת של ספר זה שומרת על הטקסט המקורי של גראהם בליווי ביאורים מעודכנים של הכתב הכלכלי ג'ייסון צוויג, שנקודת מבטו כוללת את המתרחש בשווקים הפיננסיים בימינו, ומעניקה לקוראים הבנה מעמיקה יותר על האופן בו יש ליישם את עקרונותיו של גראהם.

מהדורה זו של המשקיע הנבון, שרואה אור לראשונה בעברית, היא מדריך הכרחי לכל משקיע, והספר החשוב ביותר שאי פעם תקראו על מנת לממש את יעדיכם הפיננסיים.

לספר מצורפים הקדמה ונספח מאת וורן באפט.

"הספר הטוב ביותר שאי פעם נכתב על השקעות ערך" וורן באפט

מקט: 4-317-14
לאתר ההוצאה הקליקו כאן
מאמר על הספר בעיתונות
ביקורת על הספר
סקירה על הספר בבלוגיה
מאמר שפורסם על הספר
  • זמין כספר מודפס בדוור ישיר לבית הקונה

הקדמהמה מבקש ספר זה להשיג – מטרת הספר היא לספק, בצורה המתאימה לכל הדיוט, הדרכה לאימוץ ולביצוע של מדיניות השקעה. ידובר כאן מעט יחסית על ניתוח ניירות ערך; ותשומת לב רבה תינתן לעקרונות השקעה ולגישות משקיעים. אף על פי כן נספק כמה השוואות קצרות בין ניירות ערך מסוימים – בעיקר בזוגות המופיעים זה לצד זה ברשימת בורסת ניו יורק – על מנת להמחיש את הגורמים החשובים בבחירת תיק השקעות.

אבל רוב הספר יוקדש לדפוסים ההיסטוריים של השווקים הכלכליים, בדוגמאות שירחיקו לעתים עשרות שנים לאחור. על מנת להשקיע בתבונה בניירות ערך יש להצטייד בידע הולם על האופן שבו התנהגו אג"ח ומניות תחת תנאים שונים – שבחלקם ודאי יתנסה כל משקיע. אין הצהרה נכונה ומתאימה יותר לוול סטריט מאזהרתו של סנטאיאנה: "אלה המתעלמים מן העבר, יהיו נידונים לחזור על שגיאותיו."

הספר שלנו פונה למשקיעים, לא לספקולנטים, ומשימתנו הראשונה היא להבהיר ולהדגיש הבחנה נשכחת זו. ניתן לומר שזהו אינו ספר של "איך לעשות מיליון". אין נתיבים קלים ובטוחים לעושר בוול סטריט או בשום מקום אחר. מוטב להדגיש זאת במעט היסטוריה כלכלית – בעיקר מאחר שיש יותר ממוסר השכל בודד לשאוב מתוכו. בשנת 1929 הסוערת, ג'ון ג' רסקוב, דמות חשובה מאוד בוול סטריט ומחוצה לו, הילל את ברכת הקפיטליזם במאמר בליידיס הום ג'ורנל שכותרתו היתה "על כולם להיות עשירים".1 הוא טען שחסכונות של 15$ בלבד בחודש המושקעים במניות רגילות חזקות – שאת הדיבידנדים שלהן שבים ומשקיעים – יפיקו הון של 80,000$ במהלך עשרים שנה מול השקעה של 3,600$ בלבד. אם איל ההון מג'נרל מוטורס צדק, זו אכן דרך קלה להתעשר. אך האם צדק? חישוב גס – המבוסס על השקעות משוערות בשלושים המניות היוצרות את מדד דאו ג'ונס – מציג שאם טענתו של רסקוב היתה מיושמת בשנים 1948-1929, מניותיו של המשקיע היו שוות בתחילת 1949 בערך 8,500$, רחוק מאוד מהסכום המובטח של 80,000$, ואנו למדים כי אל לנו לשים את מבטחנו בתחזיות ובהבטחות כה אופטימיות. אף על פי כן עלינו לציין שהתשואה בפעולה בת 20 השנים היתה מעל 8% בשנה – למרות העובדה שהמשקיע היה מתחיל לקנות כששער הדאו עומד על 300 ומסיים באומדן המבוסס על שער הסגירה בשנת 1948, העומד על 177. התוצאה הזו מהווה טיעון תומך לעקרון הקובע שיש לבצע קניה חודשית קבועה של מניות רגילות חזקות בטוב וברע – תכנית הידועה בשם "מיצוע ערך קבוע".

מאחר שספרנו לא מופנה לספקולנטים, אין הוא מיועד לסוחרים בבורסה. רוב הסוחרים מונחים על ידי טבלאות ואמצעים מכנים אחרים על מנת לקבוע את הזמנים הנכונים לקנות ולמכור. העקרון היחיד המקשר בין כל אותן "גישות טכניות" הוא שיש לקנות מפני שהמניה עולה ולמכור מפני שהיא צונחת. זה ההפך הגמור מהגיון עסקי פשוט בכל תחום אחר, וקשה להאמין שביכולתו להוביל להצלחה ארוכת טווח בוול סטריט. מנסיוננו ומתצפיותינו בבורסה לאורך 50 שנה, לא הכרנו אדם אחד שהרוויח כסף בעקביות או לאורך זמן כאשר "הלך בעקבות השוק". איננו מהססים להכריז שגישה זו כוזבת כשם שהיא אהודה. נדגים זאת מאוחר יותר – אף על פי שאין להתייחס לזאת כהוכחה – בדיון קצר על תיאוריית הדאו המפורסמת למסחר בבורסה.2

למן המהדורה הראשונה בשנת 1949 הופיעו מהדורות מעודכנות של המשקיע הנבון מדי חמש שנים בקירוב. במהדורה הנוכחית עלינו לעסוק בכמה התפתחויות חדשות שהתרחשו מאז פרסום המהדורה שנכתבה בשנת 1965. אלה כוללות:

1. עליה חסרת תקדים בריבית על אג"ח מובחרות.

2. נפילה של 35% בקירוב ברמת המחירים של מניות מובילות, שהסתיימה במאי 1970. היתה זו הירידה החדה ביותר בתקופה של 30 שנה (אינספור מניות באיכות נמוכה התכווצו בממדים גדולים יותר).

3. אינפלציה מתמדת במדד הסיטונאות ובמדד המחירים לצרכן, שהמשיכה אפילו נוכח הירידה בפעילות העסקית בשנת 1970.

4. התפתחות מהירה של קונגלומרטים, עסקי זכיינות ושאר חידושים יחסיים בעסקים ובכלכלה (אלה כוללים כמה תחבולות כגון "כתב מניה",3 שגשוג השימוש בכתבי אופציות על מניות, שמות מטעים, שימוש בבנקים זרים וכיו"ב).4

5. פשיטת רגל של חברת הרכבות הגדולה ביותר שלנו, חובות קצרי טווח וארוכי טווח מוגזמים של כמה מהחברות המבוססות והחזקות לשעבר, ואפילו בעיה מטרידה בכושר הפרעון בוול סטריט.5

6. אופנת "הביצועים" בניהול קרנות השקעה, כולל כמה מקרנות הנאמנות של הבנקים, שהניבה תוצאות מדאיגות.

אנו נשקול היטב את התופעות הללו, וחלקן יגרמו לשינוי במסקנות ובדגשים מהמהדורה הקודמת. העקרונות הבסיסיים של השקעה נבונה לא ישתנו מעשור לעשור, אך יש לסגל את יישומם לשינויים במנגנון ובאקלים הכלכלי.

ההצהרה האחרונה עמדה למבחן בזמן כתיבת המהדורה הנוכחית, שטיוטתה הראשונה הסתיימה בינואר 1971. באותה תקופה התאושש הדאו מהשפל של 632 בשנת 1970 והתקדם לשיא של 951, שנקבע בשנת 1971 ולווה באופטימיות כללית. כשהטיוטה האחרונה הסתיימה, בנובמבר 1971, היה השוק בפתחו של שפל חדש, המדד ירד עד 797, והעתיד לא ניבא טובות. לא הרשינו לתנודות האלה לשנות את דעתנו הכללית לגבי מדיניות השקעה נבונה, שנותרה בעינה למן מהדורתו הראשונה של הספר בשנת 1949.

היקף התכווצות השוק בשנים 1970-1969 סייע להפיג את האשליה שמצאה לה תומכים בשני העשורים הקודמים, שניתן לרכוש מניות מובילות בכל עת ובכל מחיר בהבטחה לרווח עתידי, וכל הפסד בלתי-צפוי יימחק בסופו של דבר בעליות. זה היה טוב מכדי להיות אמיתי. לבסוף "חזרה הבורסה לעצמה", במובן שהן על המשקיעים והן על הספקולנטים להיות מוכנים להפסדים משמעותיים ואפילו ממושכים לצד עליות בערך נכסיהם.

בתחום המניות מדרגה שנייה ושלישית, שכלל כמה הנפקות גדולות לאחרונה, שברה המפולת שיאים. לא היה זה מאורע חדשני – הוא קרה בממדים דומים בשנים 1962-1961– אך הגורם החדש שהתווסף הוא שלכמה מקרנות הנאמנות היו התחייבויות גדולות בהנפקות ספקולנטיות וללא ספק מופרזות בערכן מסוג זה. מתברר שלא רק את הטירון יש להזהיר שגם אם דרושה התלהבות על מנת להגיע להישגים בתחומים אחרים, בוול סטריט היא מובילה ברוב המקרים לאסון.

הבעיה העיקרית שעמה נתמודד קשורה לעליה התלולה בריבית על אג"ח מובחרות. מסוף 1967 הצליח המשקיע להשיג הכנסה גבוהה פי שניים ויותר על אג"ח אלה מאשר מדיבידנדים על מניות טיפוסיות. בתחילת 1972 היתה התשואה על אג"ח מובחרות 7.19%, מול 2.76% בלבד במניות תעשייה (בהשוואה לתשואה של 4.40% מול 2.92% בהתאמה בסוף 1964). קשה להאמין שכאשר כתבנו לראשונה את הספר בשנת 1949, הנתונים היו כמעט הפוכים: האג"ח העניקו תשואה של 2.66% והמניות 6.82%. 6 במהדורות קודמות עודדנו בעקביות כי לפחות 25% מתיק ההשקעות של המשקיע הזהיר יושקע במניות, ותמיד העדפנו חלוקה שווה בין האג"ח למניות. כעת עלינו לשקול אם היתרון העכשווי הגדול של אג"ח על פני מניות מצדיק גישת אג"ח בלבד עד שהיחס ביניהן ישוב להיות הגיוני, כפי שאנו מצפים שיקרה. מובן ששאלת האינפלציה הגוברת תהיה בעלת חשיבות מכרעת בהחלטה. פרק שלם יוקדש לנושא זה.7

בעבר ביצענו הבחנה בין שני סוגי משקיעים שאליהם מיועד הספר – ה"מגן" וה"יוזם". המשקיע המגן (או הפסיבי) ישתדל להימנע מטעויות חמורות ומהפסדים. מטרתו השנייה תהיה להיות חופשי ממאמץ, ממטרדים ומהצורך לבצע החלטות תכופות. סגולתו של המשקיע היוזם (או האקטיבי, או האגרסיבי) היא רצונו להשקיע זמן ומאמץ בבחירת ניירות ערך יציבים אך עם זאת יותר אטרקטיביים מהממוצע. במהלך עשרות שנים הצליח המשקיע היוזם לקבל גמול נאה על מאמציו בתשואה גבוהה יותר מזו של המשקיע הפסיבי. אך יש לנו ספק אם בתנאים של היום מובטחת למשקיע האקטיבי תוספת משמעותית. עם זאת, יתכן כי השנה הבאה או השנים שאחריה יהיו שונות. בהתאם לכך נמשיך להעניק תשומת לב לאפשרויות ההשקעה היזומה שהיו ועוד יחזרו בעתיד.

במשך זמן רב רווחה הדעה שהשקעה מוצלחת דורשת בחירת תעשיות שסביר להניח שיצמחו בעתיד ומציאת החברות המבטיחות ביותר בתעשיות אלה. לדוגמה, משקיעים חכמים – או יועציהם החכמים – היו מזהים עוד לפני זמן רב את אפשרויות הצמיחה בתעשיית המחשבים, בייחוד בחברת IBM, וכן בתעשיות ובחברות צומחות אחרות. אך זה לא קל כמו שתמיד נראה במבט לאחור. כדי לרדת לעומק הסוגיה נוסיף כאן פסקה שכללנו במהדורה הראשונה של הספר בשנת 1949.

משקיע שכזה עשוי, לדוגמה, לקנות מניות תעבורה אווירית, מפני שהוא מאמין שעתידן מזהיר אף יותר מזה אשר כבר משתקף במגמות השוק. ספר זה מתאים לסוג זה של משקיעים כאזהרה נגד המלכודות האורבות בגישה זו יותר מאשר כל טכניקה חיובית שתסייע לו במהלך הדרך.8

המלכודות התבררו כמסוכנות במיוחד בתעשייה שציינו. היה קל, כמובן, לצפות שנפח התעבורה האווירית יצמח בצורה מרשימה במהלך השנים. גורם זה הפך מניות אלה לחביבות על קרנות השקעה. אך למרות הגידול בהכנסות – בקצב העולה אף על תעשיית המחשבים – שילוב של בעיות טכנולוגיות והתפשטות יתר יצר נתוני רווח מתנדנדים ואפילו הרסניים. בשנת 1970, למרות שיא חדש בנתוני הטיסות, ספגו חברות התעופה הפסדים בסך 200 מיליון דולר לבעלי המניות (הן הציגו הפסדים גם בשנת 1945 ובשנת 1961). בשנים 1970-1969 ירדו מניות אלה בשיעור גדול מכלל הבורסה. זה מראה שאפילו מומחי ההשקעות בעלי השכר הגבוה בקרנות הנאמנות טעו לחלוטין בחיזוי עתידה קצר הטווח של תעשייה גדולה ומרכזית ולא אזוטרית.

מאידך גיסא, בזמן שהקרנות ביצעו השקעות נרחבות בחברת IBM והניבו רווחים נאים, שילוב מחירן הגבוה של מניותיה וחוסר הוודאות לגבי קצב הצמיחה מנעו מהן להשקיע בה יותר מאשר, נניח, 3% מנכסיהן, וכך לבחירתן המצוינת היתה השפעה זעומה על תוצאותיהן הכלליות. יתר על כן, רבות מהשקעותיהן – אם לא רובן – בתעשיית המחשבים מלבד IBM לא הניבו כל רווח. משתי דוגמאות אלה אנו מסיקים שני מוסרי השכל לקוראינו:

1. תחזיות ברורות לצמיחה עסקית לא תמיד מתורגמות לרווח ברור למשקיעים.

2. למומחים אין דרכים מהימנות לבחור ולהתמקד בחברות המבטיחות ביותר בתעשיות המבטיחות ביותר.

הסופר לא השתמש בגישה זו במהלך הקריירה שלו כמנהל קרן, ואינו יכול לספק עצות מפורטות או עידוד לאלה המבקשים לנסות אותה.

מה אנו מבקשים, אם כן, להשיג בספר? מטרתנו העיקרית תהיה להדריך את הקורא כיצד להימנע מטעויות אפשריות ולפתח מדיניות שבה יוכל לפעול בנוחות. נדון רבות בפסיכולוגיה של משקיעים, מאחר שבעייתו העיקרית של המשקיע – ואף אויבו הגרוע ביותר – תהיה כנראה הוא עצמו ("האשמה, משקיע יקר, אינה בכוכבינו – ואינה במניות שלנו – אלא בעצמנו…"). אמת זו גברה לאורך עשרות השנים האחרונות, ככל שנאלצו משקיעים זהירים לרכוש מניות וכך לחשוף את עצמם, באופן מחויב המציאות, להתרגשות ולפיתוי בבורסה. באמצעות טענות, דוגמאות ותוכחות, אנו מקווים לסייע לקוראינו לבסס גישה נפשית ורגשית נאותה בהשקעותיהם. ראינו ממון רב יותר נעשה ונשמר לאורך זמן בידיהם של "אנשים רגילים", שמזגם מתאים לתהליך ההשקעה, מאנשים החסרים תכונה זו על אף היותם בעלי ידע נרחב בכלכלה, בחשבונאות ובתורת הבורסה.

בנוסף, אנו מקווים להטביע בקוראים נטייה למדוד או לכמת. על 99 מתוך 100 ניירות ערך נוכל לומר באיזה מחיר הם זולים דיים לקניה ובאיזה מחיר ערכם כה גבוה שמוטב למוכרם. המנהג למצוא קשר בין סכום העסקה לתוכנה הוא סגולה רבת-ערך בהשקעה. במאמר באחד מעיתוני הנשים לפני שנים רבות הצענו לקוראות לקנות את מניותיהן כפי שהן קונות דברי מכולת, לא כפי שהן קונות בשמים. ההפסדים הכי מחרידים בשנים האחרונות (ובמקרים דומים רבים לפניהן) נוצרו כאשר רוכש המניות שכח לשאול "כמה?"

ביוני 1970 התשובה לשאלה "כמה?" היתה נתון הקסם 9.40% – התשואה על אג"ח מובחרות של חברות תשתיות ציבוריות. נתון זה ירד בינתיים עד 7.3%, אך גם תשואה זו מפתה אותנו לשאול, "למה צריך תשובה אחרת?" אך יש תשובות אפשריות אחרות, ויש לשקול אותן היטב. מלבד זאת, אנו שבים ואומרים שעלינו ועל קוראינו להתכונן מראש לתנאים אפשריים אחרים בשנים, נניח, 1977-1973.

אנו נציג לפרטיה תכנית חיובית להשקעה במניות, שחלקה מתאימה לשני סוגי המשקיעים וחלקה מיועדת בעיקר לסוג היוזם. למרבה הפלא, אחת מדרישותינו העיקריות כלפי הקוראים תהיה שיגבילו את עצמם לניירות ערך שמחירם לא גבוה במידה ניכרת מנכסיהם הממשיים.9 הסיבה לעצה מיושנת למראה זו היא מעשית ופסיכולוגית כאחד. הנסיון לימד אותנו שאף על פי שקיימות חברות צמיחה רבות שערכן גבוה משווי נכסיהן, ימצא עצמו רוכש מניות אלה תלוי בגחמות ובתנודות הבורסה. לעומת זאת, משקיע במניות של, נניח, חברות תשתית הנסחרות בערך נכסיהן הממשיים, תמיד יראה בעצמו בעליו של חלק מעסק יציב ומתרחב שנרכש במחיר סביר – אף על פי שהבורסה עלולה להציג מגמה הפוכה. סביר כי התוצאה הסופית של מדיניות כה זהירה תהיה עדיפה על הרפתקאות מרגשות בתחומים הזוהרים והמסוכנים של צמיחה חזויה.

לאמנות ההשקעה יש מאפיין אחד שלרוב אינו נלקח בחשבון. משקיע חובב יכול להשיג תוצאה ראויה, גם אם לא יוצאת דופן, בהשקעה וביכולת מינימלית; אך כדי לשפר את התוצאה הפשוטה יש צורך בהתמדה רבה ובלא מעט חוכמה. אם בסך הכל תנסו להביא רק מעט יותר ידע ותחכום לתכנית ההשקעה שלכם, במקום להשיג תוצאות העולות במעט על הממוצע, אתם עלולים לגלות שאף הרעתם את מצבכם.

מאחר שכל אחד – באמצעות קניה והחזקה של רשימה מייצגת – יכול להשוות את ממוצעי השוק, נראה כי "להביס את הממוצע" זה עניין קל יחסית; אך למעשה כמות האנשים החכמים שמנסים זאת ונכשלים גבוהה להפתיע. אפילו רוב קרנות הנאמנות, על כל צוותן המנוסה, לא השיגו תוצאות הגבוהות מהממוצע במהלך השנים. בנוסף, הראיות מוכיחות שתחזיות בתי ההשקעות היו אמינות אפילו פחות מהטלת מטבע פשוטה.

בכתיבת הספר ניסינו להימנע ממלכודת זו. אנו נשים דגש על מעלותיה של מדיניות תיק השקעות פשוטה – רכישת אג"ח מובחרות בשילוב רשימה מגוונת של מניות מובילות – שכל משקיע יכול לבצע עם מעט עזרה מקצועית. היציאה מעבר לתחום הבטוח והיציב מוצגת כדרך הכרוכה בקשיים מאתגרים, בעיקר בתחום מזגו של המשקיע. בטרם ייקח המשקיע סיכון זה, עליו להיות בטוח בעצמו וביועציו – ובעיקר ביכולתם להבדיל בין השקעה לספקולציה ובין ערך השוק לשווי הבסיסי.

גישת השקעה נחושה, בעלת ביסוס איתן על עקרון מרווח הבטחון, יכולה להניב תוצאות נאות. אולם ההחלטה לנסות ולהשיגן על פני הפירות המובטחים של ההשקעה ההגנתית צריכה להתלוות בבחינה עצמית דקדקנית.

הרהור אחרון. כשהגיע הסופר הצעיר לוול סטריט ביוני 1914, לאיש לא היה מושג מה טומנת בחובה מחצית המאה הבאה (השוק אף לא חשד שמלחמת העולם תפרוץ כעבור חודשיים ותסגור את בורסת ניו יורק). היום, בשנת 1972, אנו האומה העשירה והחזקה בתבל, אך עדיין מוקפת בעיות כבדות משקל, והתחושה לגבי העתיד מדאיגה, לאו דווקא מבטיחה. עם זאת, אם נגביל את עצמנו למבחן ההשקעה האמריקאי, ניתן לשאוב נחמה מחמישים ושבע השנים האחרונות. אף על פי שהיו מזעזעות כשם שהיו בלתי-צפויות, ומלאו תמורות ונפגעים, נותרה בעינה האמת שעקרונות השקעה יציבים מניבים בדרך כלל תוצאות טובות. אנו פועלים על פי ההנחה שהם ימשיכו לעשות זאת.

הערה לקורא: ספר זה לא מיועד למדיניות הכלכלית הכללית של חוסכים ומשקיעים; הוא עוסק רק בחלק ההון שהם מוכנים להשקיע בניירות ערך סחירים (או בני פדיון), הכוללים אג"ח ומניות. כתוצאה מכך לא נדון בכלים חשובים כחסכונות, פקדונות, אגודות להלוואה וחסכון, ביטוח חיים, גמלאות ומשכנתאות או בעלות משותפת. על הקורא לזכור שכאשר הוא מוצא בספר את המילה "עכשיו" או מילים מקבילות לה, הכוונה היא לסוף 1971 או תחילת 1972.

אין עדיין תגובות

היו הראשונים לכתוב תגובה למוצר: “המשקיע הנבון”